王赫：「金融十六條」能不能救中國樓市？

11月11日，中共央行、銀保監會聯合發布6大板塊、16條措施，「做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作」。這是本輪房地產市場調控進入政策寬鬆期以來，力度最大的一次，被視為當局紓困房地產行業的標誌性動作。但是，中國樓市是否因此就得救了？可不一定。本文概述三點理由。

第一，中國樓市泡沫已經破裂任何否認都是幻想

日本是房地產泡沫的經典案例。1980年代中期起，樓價飛漲，到1989年底，日本的全部房地產價值超過了美國房地產價值的5倍，是全球股市市值的2倍以上。也就是說，把日本賣掉，可以買5個美國。1990年泡沫破裂，日本全國平均樓價一路下跌，整整持續了20年！

日本是中國的前車之鑑。固然，中日國情大不同，但經濟規律畢竟是規律，表現形式可以各異，但邏輯是一致的。從多種指標來看，今日中國房地產的泡沫遠甚於昔日日本。根據任澤平等人的研究，2020年中國住樓市值為62.6萬億美元，明顯大於美國的33.6萬億美元、日本的10.8萬億美元、英法德三國合計的31.5萬億美元。從住樓市值與GDP的比例看，2020年中國為414%，此數值日本房地產泡沫破滅前也就391%，2008年金融危機前後美國僅為169%。

日經中文網月於2021年9月刊發「中國房地產風險超過日本泡沫期」一文，其中指出：中國大城市圈樓價老百姓買不起，深圳市的住宅價格平均為年收入的57倍，北京市也達到55倍，而泡沫期的1990年的東京也僅為18倍；從整體貸款餘額中房地產貸款所佔的比例來看，目前的中國接近三成，高於約為21～22%的日本的泡沫期。

因此，2021年8月恒大暴雷作為中國房地產泡沫破裂的標誌，可以說是必然的了。自此，中國樓市一路下滑，至今沒有探底。如果用日本狀況來衡量，見底還早呢！

1991年日本最大的城市東京，3個月內樓價暴跌65%；而中國樓價下跌的步伐要小得多。這種差異，是中日國情不同造成的泡沫破裂的方式不同（比如中國一些城市出台「限跌令」），但泡沫破裂的實質是一樣的。

中共當局不願意承認泡沫破裂的現實，迫使央行、銀保監會聯合發布的「金融十六條」，還幻想著救市。這是政策使勁錯了方向。

第二，「金融十六條」可能大規模誘發道德風險

「金融十六條」的核心是擴大房企融資管道，允許多種貸款展期，並明確「保交樓」的資金來自政策性銀行。這能不能救市還是兩說，但誘發大規模道德風險則難逃過。且看其中一些政策。

（一）穩定房地產開發貸款投放，金融機構合理區分項目子公司風險與集團控股公司風險等；（二）從監管部門角度，呼籲各銀行和銀保監系統，支持開發貸款、信託貸款等存量融資合理展期、調整還款安排。從11月11日起，未來半年內到期的，可以允許超出原規定多展期1年。（三）鼓勵信託等資管產品支持房地產合理融資需求；（四）支持國開行、農發行等開發性政策性銀行，為房企提供「保交樓」專項借款。（五）開出了金融機構的「免責條款」，「對於新發放的配套融資形成不良的，相關機構和人員已盡職的，可予免責」；（六）銀行「兩道紅線」鬆綁，延長政策過渡期。

上述政策的核心是放寬風險控制。例如，受多種因素影響，房地產信託成為「違約大戶」，2018年出台的資管新規對信託嚴加整頓，資金信託投向地產領域的規模自2019年以來持續下滑，截至今年上半年已經降至1.42萬億元，佔比降至9.53%，較2019年三季度末的峰值2.78萬億元（佔比15.01%）縮水1.36萬億元。「金融十六條」這次竟然把信託又搬出來，顯得病急亂投醫，而信託會不會再此渾水摸魚呢？

雖然擴大房企融資管道、允許多種貸款展期設置了一些條件，但眾所周知，房地產業和金融業是中國最黑的兩個行業，腐敗、詐騙案件層出不窮，現在為救市放開政策閘門，竟然設置「免責條款」，渾水橫流不難想像。

第三，中國樓市的市場需求已嚴重萎縮「金融十六條」作用有限

「金融十六條」針對的是房地產業融資問題。而根據測算，歷年來，中國房地產企業去年的資金來源有52.9%是靠住房銷售獲得，銀行貸款僅11.6%。也就是說，解決房地產企業的資金問題，大頭還在房屋銷售。因此，當局要想成功救市，關鍵在於重建市場信心，激發房地產市場需求。

問題恰恰在於市場需求已經完全逆轉了。2012年中國商品房銷售額超過6萬億人民幣，以後一直攀升，2016年超過10萬億，2021年高達18萬億。今年呢？1-10月住房的銷售金額負增長在28%以上，其中TOP100房企銷售總額為60,954.6億元，同比下降43.4%。這就是中國式泡沫破裂。

中國樓市的市場需求，可簡單分解為兩個方面。其一，投資（投機）需求。根據楊天宇早年一項研究，如果以包含灰色收入的數據來計算樓價收入比例，則最高收入階層的總收入比其他階層高得多，樓價收入比很低，完全有能力承受高樓價。該階層的房地產投機是引發房地產泡沫的重要原因。但近年來中國政局向左轉，「共同富裕」成為中共政策的一根關鍵詞，稅收稽查瞄準「雙高」人群，「房子用來住的，不是炒的」，致使最高收入階層開始逃離樓市、逃離中國，投資（投機）需求大受抑制。其二，剛需和改善性需求。由於中國人口走向負增長、高齡化和少子化，中國住房已總體過剩，中國長期經濟增長率可能跌至2%—3%而非官方希望的4%—5%，這些都嚴重打擊了剛需和改善性需求。

由此可見，市場需求起不來，房子就賣不好，這就導致房企的償債能力和融資能力嚴重不足，中國樓市就將被凍在漫長的冬天裏。