泡泡瑪特業績漲 股價卻暴跌 背後六大隱憂

泡泡瑪特周三（3月25日）發布2025年業績報告，營收和利潤都上漲。但隨後，其股價卻暴跌。此外，泡泡瑪特在終端市場也已呈現疲弱，多款新IP遇冷。分析認為，泡泡瑪特高增長不可持續，背後有六大隱憂。

周三午間，泡泡瑪特國際集團發布2025年財報，營收371.2億元（人民幣，下同），同比增長184.7%，經調整淨利潤130.8億元，同比增長284.5%。

不過投資者對此並不買帳，隨後港股泡泡瑪特（09992.HK）股價插水，盤中一度大跌超20%。截至收盤報168.300港元/股，下跌22.51%，市值單日蒸發超500億港元。

在周三召開的年度業績發布會上，泡泡瑪特董事會主席兼行政總裁王寧明顯底氣不足。他表示，2026年泡泡瑪特希望努力去做到不低於20%的成長速度。

泡泡瑪特此次股價大跌，本質是高估值與增長不可持續性的矛盾爆發。《華爾街見聞》報道，晨星分析師張峻菲（Jeff Zhang）指出，泡泡瑪特去年第四季度增速大幅下滑，引發外界對其核心IP「持久力」的擔憂，它同時將2025年股息支付率從2024年的35%下調至25%，構成「另一個負面訊號」。

《財聯社》旗下的財經平台「產聯社CLS」發文分析稱，資本市場不看過去，只看未來。當LABUBU的熱度可能見頂，當MOLLY的增長已經乏力，當高增長面臨高基數的挑戰，當單一IP依賴的風險持續累積，投資者選擇了在「利好出盡」的時刻離場觀望。

泡泡瑪特（英語：Pop Mart）全稱是北京泡泡瑪特文化創意有限公司，主要生產IP玩偶盲盒玩具。IP是指以特定角色或形象為基礎的知識產權（Intellectual Property）。這些角色通常來自於動畫、漫畫、遊戲等，並且具有獨特的設計和故事背景。

中共官媒對泡泡瑪特大加讚賞。中共新華社2025年最後一天發文表示，Labubu的十年逆襲之路，不僅是一個潮玩IP的成長史，更是中國文創產業擺脫「代工依賴」，從「中國製造」向「中國創造」跨越的註腳。

不過，Labubu是近年來以「醜萌」、暗黑、盲盒社交爆紅的年輕化「新晉頂流」，兼具收藏與潮流穿搭屬性，與日本三麗鷗（Sanrio）公司的經典IP「Hello Kitty」完全不同。Hello Kitty誕生於1970年代，形象為頭上有蝴蝶結的小女孩，風格溫馨、可愛、治癒，是幾十年的「全民萌寵」。

「產聯社CLS」上述文章認為，泡泡瑪特股價暴跌有六大原因。

一是預期增長見頂，這包括基數效應消失和「搶購心態」消退。2024年營收約130億元，2025年跳升至371億元，2026年要在371億的基礎上再實現高增長，難度呈幾何級上升。

滙豐環球研究指出，2025年的增長很大程度上由LABUBU驅動的「搶購心態」和重複會員ARPU擴張貢獻。隨著供應擴大，這種「急買」動態將消退，未來增長將回歸常態化的零售與產品驅動模式。

二是單一IP依賴症。財報顯示，泡泡瑪特近四成的營收來自LABUBU這一單一IP，市場擔心如果LABUBU的熱度在2026年自然回落，公司是否有足夠的「第二梯隊」來填補這一缺口？而三麗鷗旗下Hello Kitty、迪士尼經典形象米奇均已實現長達數十年的市場熱度。

三是老牌IP增長乏力。作為泡泡瑪特的「元老級」IP，2025年MOLLY營收29.0億元，遠低於市場預期的46億元。MOLLY的營收不及預期，暗示老牌IP可能已經進入增長樽頸期。如果LABUBU在未來兩年也遭遇同樣的命運，公司將面臨「老IP乏力、新IP未成」的尷尬局面。

四是營收不及預期。雖然2025年營收371.2億元，卻略低於市場普遍預期的380億元。當實際業績未能超越已被推高的預期時，獲利盤蜂擁而出，形成踩踏。資本市場從來不是看「好不好」，而是看「有沒有更好」。

五是存貨激增。泡泡瑪特2025年存貨從15.2億元大幅攀升至54.7億元，存貨周轉天數從102天延長至123天。在消費行業，存貨往往是需求放緩的先行指標。

六是多空博弈。摩根士丹利分析師在報告中指出，南向資金仍然是看多頭寸的主要來源，而外資對沖基金是主要的看空頭寸來源。財報發布後的暴跌，意味著多空博弈中空方暫時佔據了上風。

此外，2025年，泡泡瑪特海外收入合計達162.7億元，同比增長291.9%，但地緣政治風險加劇、中美貿易摩擦、關稅政策變化、文化輸出可能面臨的阻力，都是懸在泡泡瑪特頭上的達摩克利斯之劍。

泡泡瑪特在終端市場已經呈現疲弱，多款新IP遇冷，昔日「買到即賺到」的場景不在。

《北京日報》3月23日報道，3月22日泡泡瑪特首次推出LABUBU與三麗鷗聯名的搪膠毛絨掛件，但不少消費者沒有等來預期中的「買到就是賺到」，二手市場價格衝高後快速回落，有的常規款甚至跌破發售價。

LABUBU聯名三麗鷗上新以來，該報記者所在的潮玩玩家交流群裏，陸續有人原價甚至虧本出產品。「LABUBU三麗鷗美樂蒂，平出（註：即原價出）」，「LABUBU三麗鷗帕恰狗，虧本出145元」，「LABUBU凱蒂貓中娃，原價出不包郵」。

網民「小刀」說，「LABUBU三麗鷗毛絨掛件破發！除了隱藏款『凱蒂貓』比較堅挺，其它壓根沒賺錢空間。」

《財聯社》3月15日報道，進入2026年以來，泡泡瑪特加速了IP推新的步伐，相繼推出了Supertutu、Merodi以及Key A三個新IP形象。其中，Supertutu和Merodi的手辦盲盒產品已正式發售，但市場反饋卻顯得較為平淡。

泡泡瑪特天貓旗艦店數據顯示，截至目前，1月發售的「Supertutu快樂ING！」系列手辦銷量僅逾1000件，2月推出的「放學後的Merodi」系列銷量也僅為6000餘件。#

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