螞蟻故事沒結束 馬雲控股權中藏秘密

有望創全球IPO紀錄的螞蟻集團，這一番上市風波引發了全球熱議。這個事情的演變有幾步曲，馬雲先是募集資金，然後是高調炮轟中國金融根本沒有系統，接著被中共官媒口誅筆伐，再後來，馬雲和螞蟻集團高層被四大機構約談，一波四折的結果是，螞蟻上市被急速叫停。可以說，馬雲和螞蟻集團創下的這一番紀錄，史無前例。

關於螞蟻本身對中國金融系統有沒有風險、或是有多大的風險，可能馬雲在發表他的爭議言論時，或許是沒意識到，也或許是有意忽略了這一點。但是中共的監管機構，卻應該是意識到了這種風險，所以做出了暫停螞蟻上市的動作。在這場上市叫停的風波中，中共所擔心的，一直是對它的威脅，那就是螞蟻的繼續發展壯大，會對中共的金融體系帶來巨大的衝擊和威脅。

螞蟻上市的叫停，可以說，意味着中共拉開了整頓金融領域的序幕。

螞蟻通過壟斷平台構建龐大金融體系

2020年6月的時候，螞蟻集團更名，從之前的「浙江螞蟻小微金融服務集團股份有限公司」，就是「螞蟻金服」改成了「螞蟻科技集團股份有限公司」。雖然名字上用「科技」二字代替了「金融」二字，但是從螞蟻集團的業務內容上來看，卻還是「金融服務」能夠更加貼切的描述螞蟻集團的業務本質。

螞蟻集團的銷售收入主要來自於兩大業務，一個是數字支付與商家服務；另一個，則是數字金融科技平台。

從2017年以來，這個金融科技平台所帶來的收入佔比逐步擴大，在2020年的上半年已經達到了總收入63.4%。

螞蟻集團的金融科技平台業務包括微貸科技、理財科技與保險科技。雖然都有「科技」二字作為後綴加以強調，但是本質上還是提供小微貸款、理財與保險服務，只不過絕大多數業務是由和螞蟻集團合作的金融公司提供的。在2020年上半年，螞蟻集團自營的金融服務收入佔比大約是7%。

也就是說，螞蟻集團主要是提供一個平台，讓金融機構可以在這個平台上為用戶提供金融服務。

螞蟻集團「金融業務」近年來的快速增長，主要得益於其龐大的用戶量。目前，螞蟻集團在全球的用戶已超過12億，年度活躍用戶超過了10億，如果我們假設這10億活躍用戶都是中國國內的用戶，那麼螞蟻集團的全球用戶比例，就佔到了14億中國人口的85%以上，如此龐大的用戶佔比，所涉及的中國人群是相當廣泛的。

正是這巨大的用戶群吸引了眾多金融機構的目光，根據螞蟻集團H股招股說明書所披露的，「截至2020年6月30日，支付寶與超過100家銀行合作並開展業務，其中包括全部政策性銀行、大型商業銀行、全部股份制商業銀行、領先的城商行和農商行、在中國展業的外資銀行，同時也與信託公司合作。」也是一個龐大的銀行合作名單。同時，支付寶還和170家的資產管理公司、90家保險公司有合作業務。

可以說，螞蟻集團通過「壟斷」平台，已構建起一個龐大的金融體系，這裏螞蟻匯集了大約10億活躍用戶，超過350家金融機構，提供支付、吸收資金、貸款、理財、保險等等各種金融服務。沒有哪一家用戶可以和螞蟻集團「討價還價」，同樣，也沒有哪一家金融機構對螞蟻集團有較大的「話語權」。爲什麼呢？自然是因為他們擁有的的客戶量遠遠不夠拿來和螞蟻集團抗衡。所以，大家基本上都是在遵循著螞蟻集團所規定的「遊戲規則」在這個平台上開展業務。

通過壟斷平台，螞蟻集團坐收漁利，更值得注意的是，螞蟻通過提供「平台」服務，規避監管，同時也不承擔主要的金融風險。正如螞蟻集團在招股書中披露的，「就公司平台促成金融機構合作夥伴實現的業務規模，公司不對消費信貸及小微經營者信貸承擔信用風險、不對理財產品承擔兌付風險、也不對保險產品承擔擔保風險」。

螞蟻能說出這幾個不承擔，因為螞蟻主要提供的是「平台」，它的業務模式是「不利用自身的資產負債表開展信貸業務並且不提供擔保」，所以真正承擔風險的是和螞蟻合作的金融機構。

可是，在運營如此龐大的金融體系時，螞蟻集團如果出現了重大失誤，比如在評估用戶風險時出現算法錯誤導致沒有能力還款的人獲得信用貸款，或者在支付過程中出現操作失誤，又或者是螞蟻集團的資金被挪用導致整個平台出現資金危機之時，都很有可能對這體系中10億多用戶帶來負面影響，並將風險迅速傳導到這個壟斷平台上的350多家金融機構。如果到了這一步，那中國金融的系統性風險已經爆發了。

馬雲，作為螞蟻集團實際控制人，一邊在控制著這個龐大的金融體系，一邊卻說中國金融沒有系統性風險，那聽在中共金融監管大佬的耳朵裏，很可能會生氣的在心裏說:「你螞蟻集團本身就是金融系統性風險的一部分啊!」

螞蟻集團股權結構加劇風險

馬雲持股螞蟻集團股份8.8%，但可控制的股權是50.52%，這就是說，馬雲通過不到9%的股份控制了這個可以從全球募集海量資金的金融科技巨頭。

馬雲是怎麼做到的呢?我們來看一下螞蟻集團的股權結構圖。

螞蟻集團股權結構(圖片來自H股招股書)

螞蟻集團在回覆上交所問詢的信函中表示:「發行人，即螞蟻集團的控股股東為杭州君瀚及杭州君澳」，這兩家公司共持有螞蟻集團50.52%的股份，「杭州君瀚及杭州君澳，其普通合伙人及執行事務合伙人為杭州雲鉑。馬雲持杭州雲鉑34%的股權，井賢棟先生、胡曉明先生及蔣芳女士分別持有杭州雲鉑22%的股權」。

接下來說，「杭州君瀚及杭州君澳就其持有的螞蟻集團股份行使表決權、杭州君瀚和杭州君澳向螞蟻集團提名董事、監事等股東提案權的行使、以及杭州君瀚和杭州君澳增持或者減持其持有的螞蟻集團股份，均應由杭州雲鉑股東會審議。」

這裏面，透露的三點信息值得大家注意:

第一，雖然馬雲只持有杭州雲鉑34%的股權，但是馬雲可以實際控制杭州雲鉑。因為根據杭州雲鉑公司章程的設定，杭州雲鉑股東會需要經過有表決權的股東所持表決權的2/3以上批准，因此馬雲對於相關事項擁有否決權，「並且在杭州雲鉑股東會未通過相關決議時，其他股東應按照馬雲先生的決定投票，作出並簽署相關股東會決議。」

第二，在2020年8月，也就是螞蟻集團準備上市時，馬雲將他所持的杭州雲鉑66%的股份平均轉讓給井賢棟、胡曉明及蔣芳，並且以每一註冊資本一元的價格轉讓。為什麼在螞蟻集團即將上市之前，馬雲要轉讓可以控制螞蟻集團的杭州雲鉑的股份呢? 等下，我們會分析這一點。

第三，杭州雲鉑可以控制螞蟻集團，但是「杭州雲鉑自身不享有任何來源於發行人，就是螞蟻集團的股份經濟利益。」這等於在利益分配上，給杭州雲鉑設了一個防火牆。那被眾多投資人青睞的螞蟻集團，為何其控股股東卻要在利益分配上建立防火牆，不享有螞蟻集團的任何經濟利益呢?

好，現在我們就說，爲什麼螞蟻上市前要轉出杭州雲鉑的股份，我們看到的是，通過這種方式，馬雲可以把他擁有的螞蟻集團股份降低到9%以下，但是還保持著50.52%表決權，這就是說，馬雲仍然可以深入管控螞蟻集團的戰略規劃、運營、投資、融資等方方面面，讓螞蟻集團的一舉一動都聽從他的指揮。但是，如果指揮失誤呢，這種方式就帶來一個好處，那就是馬雲其實在經濟利益層面也不會受到多大的影響，因爲他只擁有不到9%的股份，其餘91%的股份價值變化對他沒的直接的經濟影響。

如果馬雲對螞蟻集團50.52%的表決權是通過持有50.52%的股份實現的，那麼決策的失誤就會直接在他手中這50.52%的股份的價值上體現出來。但是只通過持有9%的股份來控制50.52%的股權那就大大不同了，可以說，這使得馬雲的自身利益和其餘91%股份的投資人的利益相關性就非常的低。馬雲可以讓螞蟻來做一些符合他個人意願但有損公司價值的事情，因真正經濟上受到損失的卻是其他股東。

學術界很早就做過很多實證研究，指出在「控制權」和「所有權」差距越大的情況下，控股股東越有動力和意願去讓公司完成他個人的目標，即使這有損於整個公司的價值。

可以說，馬雲有很大的能力在自身不受影響的情況下輕易控制「螞蟻集團」，而螞蟻集團又在如火如荼的招股中獲得了海量資金，並且根據《華爾街日報》報道，其內地散戶的認購金額已經達到了2.8萬億美元，相當於英國2019年GDP的規模。香港也有155萬人認購，超認購近390倍，凍結資金高達1.3萬億港元。這就意味着，如果螞蟻上市成功，馬雲可以很輕易的用融資來的海量資金去做他自己想做的事情。

如果說，融資能力如此龐大的一個金融體系對中國金融系統是一個潛在風險點，那麼螞蟻集團的這種股權結構的特點，可以說又加劇了它對中國金融可能會帶來的衝擊。馬雲一個人能以不到9%的股份「輕易」控制這個金融體系的一舉一動，同時馬雲本人又高調炮轟中國金融監管，沒把中共金融系統放在眼裏，這種強烈的對比，可能着實讓中共的監管機構感到了莫大的威脅。